大成观点｜房汉廷：让新型研发机构掌握“资本化语言”

编者按：

为共同探索新型科研组织与国家创新体系效能提升的路径，新型科研组织与国家创新体系效能提升暨第三届科研组织管理学术年会于2026年9月18日至20日在贵州财经大学举行。北京大成企业研究院院长房汉廷受邀作题为“技术资产证券化与新型研发机构发展”的主旨报告。

现刊发报告，以飨读者。

一、问题缘起：技术供给充沛，不等于技术资本已经形成

“财富是凝固的生产力，生产力是流动的财富。”他指出，中国的研发投入已属世界中上水平——2024年R&D经费支出3.613万亿元，2025年达3.93万亿元，技术合同成交金额6.8354万亿元，年末有效发明专利568.9万件，均显示创新供给和技术交易活跃。但这些指标“像塔里木河一样流着流着就断流了”：技术合同成交额是市场成交口径，并不等同于早期项目已获得足够转化资金；有效专利量是存量口径，也不代表每项专利都能许可、转让或偿债。对于处在概念验证、中试放大阶段的成果，通常最需要资金，却最缺少可抵押物和可验证收入。这个“死亡之谷”，正是技术资本化需要解决的核心问题。

在他看来，早期技术的根本矛盾是“价值可被识别而现金流尚未形成”。技术资产不同于厂房、设备等传统抵押物，其价值取决于权利稳定性、技术替代性、可实施性、许可或转让合同、下游产业配套及持续维护能力。他援引世界知识产权组织（WIPO）的概括指出，知识产权融资通常表现为以权利质押、转让相关现金流权利，或将知识产权作为企业价值信号；同时明确，知识产权作为担保物仍受到权利限制、处置与登记制度约束。这意味着，技术越早期，越难仅凭专利文本获得市场所需的信用——若没有技术尽调、样品验证、订单或合同应收账款，资本市场面对的是高度异质的“未来不确定性”，而不是标准债券所要求的可预测偿付。

二、技术ABS：不是票据化，而是可核验的权利与现金流

房汉廷将技术资产证券化（技术ABS）界定为：以技术产权、技术许可费、技术交易应收款、专利池收益等为底层资产或重要增信基础，经真实出售或信托、债权结构安排发行资产支持证券的融资机制。它涵盖但不等于既有的“知识产权证券化”——国内通常的知识产权ABS多以专利质押贷款债权、融资租赁债权、许可应收款等为底层，依赖担保、差额支付、政府风险补偿等增信，而非仅依据“未来技术成功”发行。截至2024年6月底，沪深交易所累计发行151单知识产权证券化产品、规模317亿元。这是有公开市场载体的实践基础，但不能据此宣称所有高新技术项目都已可直接证券化。

他进一步指出，对技术资产而言，最可操作的基础通常不是抽象的“科学发现”，而是四类：一是已许可并取得付款义务的技术使用费；二是已签订且经验证的技术开发、转让、服务合同应收款；三是以专利等权利质押形成的合格贷款债权；四是经清晰权属安排、保险或担保覆盖的技术收益权组合。

最接近这一概念的国内公开样本，是西安“技术产权（技术交易）”项目。2023年挂牌的首期专项计划以12家科技企业持有的31项核心技术专利和14笔技术交易合同为基础，储架规模5.27亿元、首期发行1亿元、票面利率3.85%，并有担保和信用增进安排。它并非“凭实验室设想直接发债”：技术产权和技术交易合同形成底层，双层增信降低了投资者对单一技术企业信用的暴露。2026年深交所公告显示，后续“西安高新金服技术产权（技术交易）1期”于3月31日设立，优先级证券“金服1优”（500548）到期日为2029年3月21日，且仅向专业投资者提供转让服务并要求风险揭示。这说明技术交易ABS已进入交易所产品链条，但二级市场仍受投资者适当性和流动性边界约束。

三、金融资本高能化：让分散的小资本也能配置技术资产

房汉廷强调，证券化的核心不是“降低风险”，而是把风险拆分、分层并交给有能力定价的资本。高新技术项目的典型特征是高不确定性、长周期、专业门槛高，普通小额资金很难逐笔完成技术尽调、合同谈判和投后管理。资产证券化可将一组技术合同或贷款债权集合，再通过优先级、次级和权益层设计，使风险收益与不同资金匹配：优先级追求相对稳定的现金流，适合风险承受能力较低但要求标准化产品的机构投资者；次级或权益层承担首损，适合愿意投早、投小的产业资本、政府引导基金或专业创投。这样，原本无法直接投资单一技术企业的分散资本，可经合格产品间接配置于技术资产组合。

他把这一机制称为“金融资本高能化”：资本不再只是被动向单个企业拨付一笔贷款，而是通过标准化载体、组合投资和专业化服务，同时发挥风险分散、价格发现、期限转换和信用增进功能。更现实的路径是，以养老金、保险资金、银行理财、产业基金等机构资金为合格投资人，以区域技术资产池为基础，辅以政府风险补偿和市场化担保，形成“耐心资本—专业管理人—技术项目公司”的接力结构。

但他同时提醒，组合化不是消除早期技术风险，而是把不可分散风险控制在可承受范围内。单个项目可能因技术路线失败、核心人员流失、侵权诉讼或下游客户违约而丧失偿付能力，一组跨行业、跨阶段、相关性较低的合同应收款则可降低单一事件冲击；不过技术资产间也可能因共同产业链、政策变化或宏观需求波动而高度相关，故不能简单以“专利池”之名掩盖集中风险。信息披露应至少覆盖底层技术清单、权利状态、许可与合同、历史回款、债务人集中度、诉讼和无效宣告风险、技术迭代风险及增信触发条件。深交所对西安项目设置专业投资者门槛，正提示不能把复杂的技术资产包装为面向不适当公众投资者的普通理财产品。

四、短板诊断：缺的不只是钱，而是把技术变成资产的能力

在他看来，技术资本化能力缺失，会使再好的研发成果也难以进入金融定价体系，突出表现为三方面不足。一是权利管理能力不足——研发机构若不能清晰界定成果权属、发明人奖励、共有权利人、背景知识产权与改进成果，证券化的“真实出售”或质押就会受阻。二是估值能力不足——技术价值不只是专利数量，而是可实施性、替代边界、许可历史、市场容量、工程成熟度、合同履约和法律稳定性的函数；缺少连续数据和可比交易，机构就只能依赖外部评估，甚至把“评估值”误作“市场价”。三是中试和商业化能力不足——没有样品、工艺、客户验证和订单，技术资产就没有现金流锚；此时若强行证券化，实际上是把本应由股权资本承担的早期失败风险转嫁给债券投资者。

据统计，截至2024年全国各类新型研发机构已达2400多家，但存在功能定位不清、产业创新能力受限、稳定支持不足等问题。当前“重研发、轻运营”的评价体系，是资本化能力薄弱的制度根源：证券化重视合同、现金流、回款、权利和可审计性，传统科研项目则常重视立项、论文、专利和验收。若研发机构没有技术转移办公室、项目经理、法务、估值、投资与数据团队，就不能把实验室成果持续转化为可融资资产包。

五、结论：从“项目持有人”到“自我资本化创新体”

对新型研发机构而言，技术ABS的价值不在于“出售成果”，而在于获得一套资本化语言。第一，确权要求倒逼机构规范职务成果、共有权利、许可与再许可边界；第二，估值要求倒逼其记录研发成本、实验数据、竞品、市场、法律状态及合同履约；第三，现金流要求倒逼其从中试和技术服务中获取可验证订单；第四，信息披露要求倒逼其建立持续的项目治理。由此，知识产权不再只是报奖、结题或储备的无形资产，而可被转化为具备现金流、期限、风险和收益分配特征的技术资本。

他由此给出四条结论：一是技术ABS应定位为“技术资产化基础设施”而非概念融资捷径；二是新型研发机构应以“资产工厂”替代“项目仓库”；三是只有研发、资本、产业三者协同，金融资本的高能化才不会异化为风险外溢；四是自我资本化能力的核心，是把科研成果塑造成权利清晰、价值可证、合同可执行、现金流可追踪、风险可分配的技术资本。